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掌上紙引未來
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美廢價(jià)格上漲支持強(qiáng)勁的替代需求除了淘汰了2百萬噸的舊產(chǎn)能之外(約占廣東當(dāng)?shù)乜偖a(chǎn)能的12%，全國產(chǎn)能約4%)，我們預(yù)計(jì)廣東后續(xù)還將淘汰4-5個(gè)包裝紙廠共計(jì)日產(chǎn)能在0.6-0.8百萬噸。一般而言小廠獲得進(jìn)口廢紙資源比較困難，來自小廠淘汰后的替代性需求導(dǎo)致大廠增加進(jìn)口廢紙從而導(dǎo)致廢紙價(jià)格上漲。過去幾周，進(jìn)口廢舊瓦楞紙的標(biāo)桿價(jià)格(美廢#11價(jià)格)上漲了每噸約15美元，反映了下游原紙廠對進(jìn)口廢紙的強(qiáng)勁需求。
由于供給緊張，我們預(yù)計(jì)原紙廠可以把上游美廢的提價(jià)通過包裝紙的提價(jià)輕松傳導(dǎo)給下游。同時(shí)，基于半年度環(huán)比考慮，目前的美廢均價(jià)依然低于2014年下半年約每噸15美元，對于大廠商的噸成本節(jié)省了120元人民幣。
供需變化導(dǎo)致價(jià)格上行風(fēng)險(xiǎn)我們的供需模型預(yù)示行業(yè)的供需關(guān)系在未來兩年會進(jìn)一步提高，從而導(dǎo)致箱板紙的噸毛利進(jìn)入上行周期。我們在模型中預(yù)計(jì)了在2015年有2.8百萬噸的小廠產(chǎn)能被淘汰，在2016年有2.5百萬噸的產(chǎn)能被淘汰，相對于廣東一個(gè)省份在2015年6月底前淘汰2.5百萬噸產(chǎn)能，我們的假設(shè)非常保守。廣東對環(huán)保政策嚴(yán)格執(zhí)行如果推廣到全國，將會導(dǎo)致我們行業(yè)供給假設(shè)的上行風(fēng)險(xiǎn)增加。同時(shí)，我們與行業(yè)專家交流發(fā)現(xiàn)年初至今的箱板紙需求增長了6%-8%，大大超出其他大宗商品例如水泥/鋼鐵/煤炭/的增長。因此，我們預(yù)計(jì)潛在的供給短缺會帶來供需模型的上行風(fēng)險(xiǎn)加劇。
重申超配評級我們看好包裝紙行業(yè)，主要因?yàn)樾颅h(huán)保法逐步實(shí)施帶來的行業(yè)整合以及進(jìn)入門檻提升將帶來的紙價(jià)長期的上漲。我們維持玖龍的目標(biāo)價(jià)港幣8.8元(對應(yīng)1.3倍領(lǐng)先市凈率)，理文的目標(biāo)價(jià)為港幣5.8元(對應(yīng)1.4倍領(lǐng)先市凈率)，對兩個(gè)公司重申買入評級。
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